【粵開宏觀】回穩(wěn)有望：2024年房地產(chǎn)形勢總結(jié)與2025年展望

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2024年，中國房地產(chǎn)市場已步入下行周期的第三年，房地產(chǎn)銷售和投資增速均出現(xiàn)兩位數(shù)下跌，房地產(chǎn)成為內(nèi)需不足的最大掣肘。2024年中央穩(wěn)地產(chǎn)政策果斷應對、不斷升級，從4月中央政治局會議提出“消化存量、優(yōu)化增量”，到9月“促進房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”，再到12月“穩(wěn)住樓市”，從供需兩端發(fā)力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場。10月以來居民購房需求明顯回暖，樓市出現(xiàn)階段性企穩(wěn)向好跡象，表現(xiàn)為：新房銷售和二手房成交量上升、一線城市房價與地價止跌、商品房庫存去化周期縮短；但是仍面臨一系列問題，包括：房地產(chǎn)投資仍持續(xù)低迷、多數(shù)城市房價仍在下跌、土地出讓收入下滑沖擊地方財政、房地產(chǎn)企業(yè)債務風險仍需進一步化解。本文回顧2024年房地產(chǎn)市場運行特征，全面梳理商品房市場變化、土地出讓市場特點、房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營風險，分析制約穩(wěn)地產(chǎn)政策效果的堵點。展望2025年，樓市能否止跌回穩(wěn)？房地產(chǎn)銷售和投資走勢如何？未來房地產(chǎn)政策又該如何進一步發(fā)力？

一、2024年房地產(chǎn)形勢總結(jié)：銷售以價換量、投資持續(xù)探底
2024年，房地產(chǎn)市場量價齊跌、跌幅較大。預計2024年商品房銷售面積、銷售金額、房地產(chǎn)投資同比分別為-12.7%、-17.2%、-10.5%，相比2021年高點分別下跌43%、45%、33%。今年穩(wěn)地產(chǎn)政策堅持“優(yōu)化存量、嚴控增量”，從供求兩端共同發(fā)力，特別是926政治局會議以來，樓市出現(xiàn)多重積極信號。
1、銷售：房地產(chǎn)新政取得初步成效，新房銷量同比跌幅收窄，核心城市成交升溫。一是新房市場成交明顯回暖。年內(nèi)房地產(chǎn)銷量從低位修復，前三季度新房銷量同比下降明顯，而10月、11月，新建商品房網(wǎng)簽成交面積連續(xù)兩個月同比和環(huán)比雙增長，結(jié)束連續(xù)15個月下降，二是二手房交易活躍，核心城市房價預期邊際好轉(zhuǎn)。在房地產(chǎn)稅收新政公布后，一線城市二手房網(wǎng)簽量在紛紛創(chuàng)出新高，一線城市二手房價格指數(shù)環(huán)比連續(xù)兩個月正增長。三是全國商品房庫存去化加快。全國現(xiàn)房庫存從高位回落，11月末新建商品住宅待售面積3.77億平方米，庫存去化周期19.5個月，均較年內(nèi)高點明顯下降。
2、投資：房地產(chǎn)投資同比加速下降，這是前期銷售低迷的結(jié)果，但從長期看房地產(chǎn)供給減少有利于形成新的供需平衡。1-11月全國房地產(chǎn)投資累計同比-10.3%，自2022年以來連續(xù)三年拖累經(jīng)濟增長；投資持續(xù)下滑是行業(yè)主動去庫存的結(jié)果，從長期看供給減少有利于促進行業(yè)供需再平衡。
3、土地市場：土地出讓成交規(guī)模整體萎縮、區(qū)域結(jié)構(gòu)更加集中，一線城市土地成交占比上升。從全國看，土地成交面積、土地出讓收入大幅下降。1—11月全國300城住宅用地推出規(guī)劃面積、成交面積同比雙雙下降，300城住宅用地出讓價款同比下降31.8%；28個省份土地出讓價款同比負增長，廣東、四川等經(jīng)濟大省跌幅較大。從地方看，區(qū)域分化加大，一線城市土地市場升溫、土地出讓收入占全國比重繼續(xù)上升。9月以來，一線城市成交土地均價、樓面價、溢價率等指標環(huán)比回升，北京、上海等核心城市拍出高總價、高溢價地塊；1—11月一線城市住宅用地土地出讓價款占300城的比重達22.0%，較2023年提升3.1個百分點。
4、房企風險：銷售業(yè)績大幅下降，房企“以銷定產(chǎn)”導致拿地減少，同時新增融資困難。從業(yè)績看，2024年前三季度A股上市房企毛利率和凈利率均降至歷史低位，超半數(shù)房企出現(xiàn)凈虧損。從拿地看，房企待開發(fā)土地庫存積壓，新增拿地更加謹慎。1—11月，TOP100房企拿地金額同比下降31.5%，拿地區(qū)域集中在一二線核心城市。從融資看，房企總體債務規(guī)模壓降，但新增融資困難，原因在于房企現(xiàn)金、所有者權(quán)益占總資產(chǎn)的比重下降，市場擔憂行業(yè)信用風險。1—11月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)自籌資金同比下降11.0%；房企非銀融資總額較上年同期下降26%。
二、穩(wěn)地產(chǎn)政策力度空前、效果明顯，但是穩(wěn)樓市仍需解決五大難題
一是一線城市房價回穩(wěn)但全國層面房價止跌回穩(wěn)尚需時日，部分城市房價下跌產(chǎn)生的負向財富效應降低了居民消費意愿，“價格下跌-銷售低迷-投資萎縮”的負反饋鏈條仍待破解，低能級城市問題尤為突出。
二是房企業(yè)績大幅下滑、發(fā)債困難，信用風險仍未有效化解，企業(yè)現(xiàn)金流緊張進一步加劇行業(yè)收縮。
三是“房地產(chǎn)沖擊地方財政-地方財政支持收儲等力度不夠-地產(chǎn)難以企穩(wěn)”的循環(huán)以及“政府大力收儲但居民就業(yè)和購買力仍未恢復”的單邊發(fā)力格局亟待打破。解決當前房地產(chǎn)問題不能局限于房地產(chǎn)供需本身，需要全面提振企業(yè)和居民的預期、發(fā)揮地方政府積極性，才能徹底扭轉(zhuǎn)房地產(chǎn)市場低迷的局面。
四是存量房收儲用作保障房還面臨成本收益不匹配、激勵機制不健全等政策困難。部分城市的租金回報率偏低，租金可能無法覆蓋利息支出及運營維護成本。在多重約束性目標考核壓力下，地方政府推動房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)讓位于其他目標，推進的積極性不高。
五是房地產(chǎn)發(fā)展模式仍處于調(diào)整期，人口形勢變化、居民住房觀念轉(zhuǎn)向、房企經(jīng)營模式變化疊加，解決市場結(jié)構(gòu)性失衡尚待時日。
三、2025年房地產(chǎn)形勢展望：“止跌”漸進，“回穩(wěn)”有望
展望2025年，中央經(jīng)濟工作會議定調(diào)“穩(wěn)住樓市”，預計在一系列政策作用下中國房地產(chǎn)會止住過快下跌的狀態(tài)，全年銷售和投資的同比降幅都將有所收窄；但是整體市場修復“回穩(wěn)”尚需時日，修復程度取決于穩(wěn)經(jīng)濟和去庫存的政策力度。房地產(chǎn)“止跌回穩(wěn)”不是一蹴而就的，需要政策協(xié)同發(fā)力，持續(xù)用力，將制約房地產(chǎn)持續(xù)修復的堵點逐一突破。其一，穩(wěn)經(jīng)濟才能穩(wěn)地產(chǎn)。2025年，實施更加積極有為的宏觀政策，通過經(jīng)濟增長帶動收入增長，從而實現(xiàn)居民預期回暖和消費能力修復。其二，去庫存政策持續(xù)用力才能加快實現(xiàn)房地產(chǎn)市場供需平衡。2025年，專項債對存量房收儲和對存量土地消化支持政策落地，央行保障房再貸款工具和“白名單”項目貸款使用到位，新房市場量價有望于2026年全面回到正增長軌道。
未來市場回穩(wěn)的鏈條，將從量的回升傳導到價的企穩(wěn)，從銷售的企穩(wěn)傳導到投資的修復。2025年收儲存量房和城中村改造兩大政策力度加碼、購房需求釋放都有助于新房銷售的進一步修復，但存量未開發(fā)土地庫存去化難度較大，拿地和投資修復相對滯后。
1、銷售：新房目前銷量的基數(shù)偏低，2025年新房銷售面積同比有望回升至-6%，年內(nèi)走勢前高后低。從量來看，當前商品房銷售面積累計下跌幅度已經(jīng)“超調(diào)”，2024年新房銷量低于中長期潛在需求，具備止跌回穩(wěn)的條件。2025年貨幣化安置城中村改造、專項債用于收儲存量房等有利因素有助于新房銷量跌幅收窄。從價來看，部分核心城市的房租收益率伴隨價格下行而上行，高于理財市場收益率水平，意味著居民依靠租房獲取收益的預期初步改善。2025年一線城市房地產(chǎn)銷售逐步回暖，可能會帶動房價整體預期改善。預期2025年全年商品房銷售面積下降6%左右；全年商品房銷售金額同比下跌8%。從節(jié)奏看，一是“小陽春”可期，全年銷售面積同比增速前高后低，一季度銷售面積同比有望正增長；二是警惕“倒春寒”，由于新樓盤供應規(guī)模依然較弱、以及年中推出房地產(chǎn)新政的翹尾因素，二季度之后銷量增速預計將逐月走低。
2、庫存：增量政策力度大、資金足，2025年存量房庫存去化有望加快。2025年財政支持專項債保障房收儲、貨幣化安置支持城中村改造等政策有望加快去庫存。選取當前可售住宅庫存過高的18個城市，初步測算收儲規(guī)模將達0.77億平方米，收儲金額規(guī)模達0.70萬億元。
3、投資：土地購置費支出是房地產(chǎn)投資中的主要組成，土地購置費支出下行壓力加大，2025年投資改善幅度較小。鑒于房企土地購置費支出滯后于拿地金額變化，其對投資的拖累將在2025年顯現(xiàn)，預計2025年土地購置費同比繼續(xù)下行至-11.0%。但房企“白名單”項目、保障房項目帶動施工相關(guān)建安投資好轉(zhuǎn)，有望支持2025年房地產(chǎn)投資跌幅小幅收窄。預計2025年房地產(chǎn)開發(fā)投資同比-8.5%，較2024年回升2.0個百分點；而剔除土地購置費的房地產(chǎn)投資同比-7.0%，較2024年回升4.5個百分點。
4、中長期房地產(chǎn)需求受到城鎮(zhèn)化率提升、人均居住面積增加、城市更新改造推進的三大支撐，未來十年城鎮(zhèn)住房進入結(jié)構(gòu)優(yōu)化和品質(zhì)提升的發(fā)展時期，房地產(chǎn)行業(yè)將處于新舊模式轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵期，要通過土地、財稅、金融等政策協(xié)同發(fā)力，加大力度保供給、促需求和穩(wěn)房價。一是盡快解除非必要的限制性措施，讓商品房回歸市場化配置。二是統(tǒng)籌嚴控增量和優(yōu)化存量，加大收儲存量房和房企存量土地等支持力度。三是引導鼓勵高品質(zhì)住宅產(chǎn)品開發(fā)，以優(yōu)質(zhì)供給滿足居民合理需求。四是推動存量商辦用房改建為保障房，穩(wěn)定商業(yè)地產(chǎn)市場。五是制定系統(tǒng)性的房企風險化解方案，通過資產(chǎn)剝離、破產(chǎn)重組、市場化并購等手段妥善處置房企信用風險。六是優(yōu)化商品房相關(guān)基礎(chǔ)性制度，深化土地制度改革。（詳見正文）

風險提示：居民收入增長與購房意愿偏弱；城中村改造與收儲政策落地不及預期。

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