貨幣市場(chǎng)基金與利率市場(chǎng)化——從國(guó)際比較看當(dāng)前中國(guó)貨幣市場(chǎng)基金爭(zhēng)議

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文/巴曙松

如何看待當(dāng)前貨幣市場(chǎng)基金的較高收益率？如何客觀評(píng)估貨幣市場(chǎng)基金對(duì)銀行體系的影響并采取相應(yīng)的調(diào)整措施？這些問(wèn)題已經(jīng)成為當(dāng)前金融界廣泛關(guān)注并且引起激烈爭(zhēng)議的課題。要把握好這些問(wèn)題，應(yīng)當(dāng)將這一變化放到整個(gè)利率市場(chǎng)化和金融改革的大背景下考察；同時(shí)，與美國(guó)等有代表性的發(fā)達(dá)市場(chǎng)的貨幣市場(chǎng)基金走過(guò)的歷程進(jìn)行對(duì)比。

從金融改革角度看，利率市場(chǎng)化與金融產(chǎn)品創(chuàng)新是相互促進(jìn)、互為因果的。一方面，利率市場(chǎng)化為金融創(chuàng)新提供更廣闊的空間，定價(jià)市場(chǎng)化推動(dòng)金融創(chuàng)新形式的多樣化。另一方面，在金融監(jiān)管放松、價(jià)格波動(dòng)加大的過(guò)程中，新的風(fēng)險(xiǎn)需要新的金融產(chǎn)品進(jìn)行管理、定價(jià)。美國(guó)的金融產(chǎn)品創(chuàng)新貫穿利率市場(chǎng)化改革始終，具有一定的代表性。在利率市場(chǎng)化過(guò)程中引入不受利率管制的新的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，這種增量改革式的利率市場(chǎng)化方案可以部分降低市場(chǎng)沖擊，也可以激發(fā)銀行的創(chuàng)新能力，這與中國(guó)目前的情況存在相似和可比較之處。

美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金的興衰

美國(guó)貨幣市場(chǎng)基金（Money Market Fund，以下簡(jiǎn)稱MMF）的發(fā)展與利率市場(chǎng)化推進(jìn)相輔相成。20世紀(jì)60年代末，在不斷攀升的通脹壓力下，居民儲(chǔ)蓄意愿降低、存款增速下降，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不得不考慮放松利率管制，吸引居民存款；20世紀(jì)70年代初，MMF以存款替代品的身份出現(xiàn)，不僅分流了有限的居民存款，還造成存量存款“搬家”，促使美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)質(zhì)性開啟放松Q條例、推進(jìn)存款利率市場(chǎng)化的進(jìn)程；在接下來(lái)70年代中期至80年代中期的近十年“廢除Q條例”政策推進(jìn)期內(nèi)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)處于嚴(yán)重滯漲時(shí)期，為MMF的壯大提供了足夠的時(shí)間。

發(fā)展概況：增速波動(dòng)劇烈、與其他基金互為替代

在美國(guó)金融市場(chǎng)上，MMF作為低風(fēng)險(xiǎn)、高流動(dòng)的投資工具，自誕生起就受到投資者的歡迎。MMF產(chǎn)品增速波動(dòng)幅度較大(見圖1)。在經(jīng)歷了利率市場(chǎng)化進(jìn)程中規(guī)模每年增長(zhǎng)55%～318%的爆發(fā)期后，MMF規(guī)模增速于20世紀(jì)七八十年代后期回落至30%以下；受低利率環(huán)境等影響，2002～2004、2009～2011年甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。由于具有完整的支付功能，美國(guó)將零售MMF納入M2統(tǒng)計(jì)口徑。2001年零售MMF占M2的比例達(dá)到18.3%的高點(diǎn)，此后逐年下降，2013年12月約5.8%。MMF與其他開放式共同基金存在“此消彼長(zhǎng)”的替代關(guān)系。20世紀(jì)80年代，MMF是美國(guó)市場(chǎng)最受歡迎的基金產(chǎn)品，帶動(dòng)了整個(gè)基金行業(yè)發(fā)展；后期隨著機(jī)構(gòu)投資者壯大、基金產(chǎn)品豐富，MMF占比逐步下降。MMF與其他開放式共同基金間存在替代效應(yīng)，兩者增速變化方向基本相反。

興起背景：利率管制的“Q條例”遭遇高通脹

早期美國(guó)銀行業(yè)存款利率執(zhí)行統(tǒng)一上限標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)《1933年銀行法案》（Q條例）的規(guī)定，聯(lián)儲(chǔ)成員銀行不得對(duì)“具有支付功能的存款”（活期賬戶、支票賬戶）付息；對(duì)“不具有支付功能”的存款（儲(chǔ)蓄存款、定期存款）可以在管制利率范圍內(nèi)付息。20世紀(jì)30年代至60年代中期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行良好，通脹水平較低；利率上限“隨行就市”屢次調(diào)整，銀行、儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)等經(jīng)營(yíng)狀況良好。然而，60年代后期，通脹高企，存款利率上限調(diào)整嚴(yán)重滯后，居民儲(chǔ)蓄意愿不斷下降。盡管1961年花旗銀行推出了面向個(gè)人的大額可轉(zhuǎn)讓存單，儲(chǔ)戶可獲得定期存款收益率同時(shí)不喪失流動(dòng)性，但票面利率仍受Q條例限制，且面額較大，普通居民無(wú)力購(gòu)買。20世紀(jì)70年代初，面對(duì)高達(dá)9%的貨幣市場(chǎng)收益率，華爾街的基金管理人將個(gè)人投資者的小額資金“集腋成裘”，參與貨幣市場(chǎng)投資并獲得高于聯(lián)儲(chǔ)上限利率的收益，MMF產(chǎn)品應(yīng)運(yùn)而生。

驅(qū)動(dòng)力：收益率正向驅(qū)動(dòng)、銀行賬戶創(chuàng)新與之競(jìng)爭(zhēng)

美國(guó)MMF市場(chǎng)經(jīng)歷了兩輪快速擴(kuò)張，增速與貨幣市場(chǎng)平均收益率走勢(shì)保持高度正相關(guān)。1972～1974年美國(guó)市場(chǎng)利率上行，利差不斷創(chuàng)新高，MMF產(chǎn)品進(jìn)入第一輪爆發(fā)式增長(zhǎng)。1977～1981年美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)更為嚴(yán)重的通脹，貨幣市場(chǎng)平均收益率一度高達(dá)19%，帶動(dòng)MMF連續(xù)五年凈申購(gòu)，是MMF第二輪高速擴(kuò)張期。但當(dāng)通脹緩解、利差收窄時(shí)，MMF增速便放緩甚至出現(xiàn)負(fù)值。

來(lái)自銀行賬戶產(chǎn)品的積極創(chuàng)新延緩了存款向MMF遷移的速度。1982年的《加恩圣加曼法案》允許銀行推出貨幣市場(chǎng)存款賬戶（MMDA），在保留活期賬戶支付功能的同時(shí)可按貨幣市場(chǎng)收益率付息，且無(wú)須接受Q條例利率上限管制。MMDA推出伊始取得了巨大的成功，首個(gè)季度規(guī)模便達(dá)到3億美元，直接拉低MMF的增長(zhǎng)速度。但銀行MMDA賬戶資金需計(jì)提存款準(zhǔn)備金，投資范圍也受到一定限制，收益率低于MMF。MMDA資產(chǎn)規(guī)模不斷縮減，1986年已降低至1982年水平。

“大而不倒”，后危機(jī)時(shí)代監(jiān)管趨嚴(yán)

貨幣市場(chǎng)基金一般被視為類貨幣的安全資產(chǎn)，風(fēng)險(xiǎn)常被忽視。從美國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，事實(shí)上流動(dòng)性、信用和利率這三大風(fēng)險(xiǎn)始終伴隨著MMF。隨著美國(guó)MMF市場(chǎng)膨脹，其對(duì)金融市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響與日俱增。

據(jù)SEC統(tǒng)計(jì)，1970年以來(lái)基金公司為MMF提供了300多次的資金支持以避免“跌破1美元”，在此期間投資者并未遭受損失。然而2008年9月雷曼兄弟破產(chǎn)引發(fā)連鎖反應(yīng)，美國(guó)歷史最悠久MMF管理人——The Reserve Fund公司旗下多只產(chǎn)品虧損；其中規(guī)模最大的ThePrimary Fund單位凈值跌至0.97美元，資產(chǎn)規(guī)模幾天內(nèi)從650億美元縮至230億美元，進(jìn)而引發(fā)整個(gè)MMF市場(chǎng)投資者恐慌。財(cái)政部不得不采取臨時(shí)救助措施，MMF在繳納一定的費(fèi)用后可獲得財(cái)政部承諾，保證凈值維持在1美元。市場(chǎng)恢復(fù)穩(wěn)定后，臨時(shí)救助措施退出。

金融危機(jī)后，美國(guó)對(duì)MMF采取了更嚴(yán)格的監(jiān)管。根據(jù)1983年Rule 2a-7規(guī)定，MMF必須將資產(chǎn)凈值穩(wěn)定在1美元附近，不能投資價(jià)格波動(dòng)較大的證券，被投資證券的剩余久期不得超過(guò)13個(gè)月。1991年修訂后，增加了“資產(chǎn)加權(quán)平均久期不得超過(guò)90天”的要求，限制MMF配置高收益資產(chǎn)，淡化MMF投資增值功能。2010年，在其他金融改革尚未取得進(jìn)展時(shí)SEC率先出臺(tái)對(duì)MMF的增補(bǔ)條例，要求MMF資產(chǎn)加權(quán)平均久期不超過(guò)60天；只能投資“在兩家大型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)獲得最高兩級(jí)信用評(píng)級(jí)”的信用債；持有同一發(fā)行人的證券不得超過(guò)總資產(chǎn)的5%，持有國(guó)債類資產(chǎn)不得低于10%，持有一周內(nèi)到期資產(chǎn)不得低于20%等。

MMF對(duì)美國(guó)金融結(jié)構(gòu)的影響

MMF的發(fā)展對(duì)美國(guó)的金融結(jié)構(gòu)特別是主要部門都產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。銀行、儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)等存款類金融機(jī)構(gòu)首先感受到負(fù)債端存款流失、息差收入縮小帶來(lái)的沖擊，進(jìn)而倒逼其資產(chǎn)端投資風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升。居民、企業(yè)等部門在資產(chǎn)配置等方面也發(fā)生了明顯的變化。

存款類金融機(jī)構(gòu)：資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配風(fēng)險(xiǎn)加大

負(fù)債端：存款分流、同業(yè)負(fù)債擴(kuò)張，綜合負(fù)債成本升高。首先，存款分流反映到不同機(jī)構(gòu)、不同存款類型上效果不盡相同。機(jī)構(gòu)類型方面，與銀行相比，儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)面臨的存款流失問(wèn)題更為嚴(yán)重。在1970～1982年“存款搬家”最為嚴(yán)重的13年中，僅在4年中儲(chǔ)貸協(xié)會(huì)的存款增速高于銀行存款增速。其次，各類型存款受到MMF影響的節(jié)奏、程度不同。不付息的活期存款首先被MMF替代。MMF與活期存款在功能上有許多相似，如可開支票、可轉(zhuǎn)賬付費(fèi)等。Q條例對(duì)活期存款禁止付息的規(guī)定直至2011年才解除，因此活期存款受到?jīng)_擊最為劇烈。在付息存款中，由于利率政策不同，儲(chǔ)蓄存款受到的沖擊大于定期存款。再次，負(fù)債端的存款分流導(dǎo)致負(fù)債成本在利率市場(chǎng)化改革初期逐年上升。測(cè)算顯示，1970年利率市場(chǎng)化啟動(dòng)前，商業(yè)銀行付息負(fù)債成本約4.8%，1981年升至11.9%。1986年利率市場(chǎng)化基本完成時(shí)回落至6.7%，直至2001年才降回4.8%以下。

資產(chǎn)端：現(xiàn)金資產(chǎn)下降、同業(yè)資產(chǎn)提高、高收益產(chǎn)品配置增加。1973～1986年存款利率市場(chǎng)化推進(jìn)過(guò)程中，存款類金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金資產(chǎn)占比從12%降至8%；同業(yè)資產(chǎn)占比從3%顯著提高至7%；證券配置比例維持在18%～20%，貸款比例維持在58%～61%。盡管證券類資產(chǎn)總體占比沒有明顯變化，但內(nèi)部配置結(jié)構(gòu)發(fā)生了明顯的改變，高收益產(chǎn)品配置明顯增加。1970年國(guó)債、市政債占40.7%，公司債35.7%，MBS等政府支持債券21.6%；1986年完成利率市場(chǎng)化時(shí)，國(guó)債、市政債降至12.9%，公司債降至20.1%，政府支持機(jī)構(gòu)債券增至60.7%。

居民部門：貨幣市場(chǎng)基金配置增加，現(xiàn)金和活期存款減少

1970～1986年利率市場(chǎng)化進(jìn)程中，居民部門金融資產(chǎn)配置的變化表現(xiàn)為存款類（含MMF）占比上升，股票類資產(chǎn)占比下降。從居民存款的規(guī)模和結(jié)構(gòu)看，利率市場(chǎng)化進(jìn)程中MMF與居民的現(xiàn)金和活期存款存在替代效應(yīng)。MMF在存款中的占比逐年提升，1986年約占8%，2008年達(dá)到19.5%，2013年第三季度末約為11.9%。

企業(yè)部門：流動(dòng)性管理方式發(fā)生系統(tǒng)變化

伴隨利率市場(chǎng)化推進(jìn)，美國(guó)非金融企業(yè)的流動(dòng)性管理方式發(fā)生了系統(tǒng)、持續(xù)的變化，現(xiàn)金和活期存款類資產(chǎn)比例顯著減少，直接持有的國(guó)債、市政債減少，MMF、共同基金投資比例增加。2013年第三季度末，企業(yè)持有的金融資產(chǎn)中，包含36%的儲(chǔ)蓄和定期存款、26%的MMF、24%的現(xiàn)金和活期存款、11%的共同基金及3%的國(guó)債等。

中國(guó)MMF與利率市場(chǎng)化正在形成積極有效互動(dòng)

中國(guó)第一只MMF產(chǎn)品“景順長(zhǎng)城貨幣”成立于2003年10月。2004～2005年，在股市低迷的刺激下MMF增速曾高達(dá)190%。2006～2007年股市復(fù)蘇，MMF遭大規(guī)模贖回；加息環(huán)境下市場(chǎng)利率不斷走高，為確保流動(dòng)性而出售債券帶來(lái)變現(xiàn)損失，一些基金公司承擔(dān)了投資者的部分利息損失，2007年股市下跌后MMF才再次受到市場(chǎng)青睞。2011年起監(jiān)管部門取消了MMF投資協(xié)議存款不得高于30%的上限的規(guī)定，MMF收益率持續(xù)高于同期1年定期存款利率；互聯(lián)網(wǎng)與金融業(yè)交叉融合大環(huán)境下，MMF設(shè)計(jì)更科學(xué)、交易更便捷、功能更完善，進(jìn)入新一輪快速發(fā)展期。2013年第四季度末共有MMF產(chǎn)品153只，資產(chǎn)凈值8832億元，占基金總規(guī)模的30%。其中“余額寶”一只產(chǎn)品在成立的8個(gè)月內(nèi)規(guī)模激增至4000億元，約占中國(guó)MMF總規(guī)模的40%。

新一輪貨幣市場(chǎng)基金發(fā)展速度更快、便利程度更高、銷售媒介更直接

與前兩次MMF的高速發(fā)展相比，這一次以互聯(lián)網(wǎng)為主要渠道的MMF發(fā)展呈現(xiàn)新的特點(diǎn)。第一，發(fā)展速度更快。MMF產(chǎn)品在基金行業(yè)總資產(chǎn)中的占比從2011年的14%增加到30%，兩年間翻了一番。第二，便利程度更高。以往MMF 1000元起購(gòu)，贖回時(shí)到賬時(shí)間T+1日至T+4日不等。在互聯(lián)網(wǎng)金融的帶動(dòng)下，MMF認(rèn)購(gòu)門檻低至1分錢；基金公司通過(guò)墊資等形式T+0實(shí)時(shí)到賬；附加信用卡還款、跨行轉(zhuǎn)賬、網(wǎng)上購(gòu)物付款等新的支付功能。第三，銷售媒介更直接。傳統(tǒng)的MMF購(gòu)買以銀行、第三方理財(cái)?shù)却�銷渠道為主，投資者主動(dòng)購(gòu)買較少。2012年以來(lái)基金公司普遍重視基于互聯(lián)網(wǎng)的直銷平臺(tái)的建設(shè)，新型直銷渠道上線后，新增MMF客戶中相當(dāng)數(shù)量來(lái)自直銷渠道的主動(dòng)購(gòu)買。

中國(guó)MMF仍具備成長(zhǎng)與創(chuàng)新的空間。美國(guó)存款利率市場(chǎng)化期間，MMF相對(duì)規(guī)模最大時(shí)約占存款總量的十分之一。2013年末金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸收支表顯示，中國(guó)個(gè)人存款為47萬(wàn)億元、單位存款為52萬(wàn)億元，合計(jì)99萬(wàn)億元。按照美國(guó)利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程中MMF占存款的比例，估算中國(guó)MMF規(guī)模峰值，假設(shè)利差一直持續(xù)，僅考慮MMF對(duì)個(gè)人存款的替代效應(yīng)，則MMF最高可達(dá)4.7萬(wàn)億元；若考慮對(duì)單位和個(gè)人存款加總替代，理論上MMF可達(dá)10萬(wàn)億元。2014年2月末，中國(guó)MMF資產(chǎn)凈值剛剛邁入萬(wàn)億大關(guān)。

企業(yè)現(xiàn)金管理需求是未來(lái)MMF發(fā)展的另一巨大市場(chǎng)。目前中國(guó)企業(yè)閑置資金主要投向協(xié)議存款、理財(cái)產(chǎn)品等，這些產(chǎn)品收益高于活期存款，但流動(dòng)性相對(duì)欠缺。專業(yè)的企業(yè)現(xiàn)金管理市場(chǎng)尚處于起步階段，已有基金公司推出“企業(yè)版余額寶”產(chǎn)品，未來(lái)滿足不同細(xì)分需求的企業(yè)MMF產(chǎn)品將有望進(jìn)入快速發(fā)展期。一旦企業(yè)存款轉(zhuǎn)化為MMF形成趨勢(shì)，將對(duì)銀行負(fù)債端造成更深遠(yuǎn)影響。一般認(rèn)為，銀行存款中“存貸掛鉤”的長(zhǎng)期企業(yè)存款比居民存款更為穩(wěn)定、不易流失，構(gòu)成了銀行存款的“護(hù)城河”。如果未來(lái)大規(guī)模轉(zhuǎn)為MMF，銀行存款規(guī)模、結(jié)構(gòu)等將產(chǎn)生較大變化。此外，與中國(guó)現(xiàn)有的主流MMF相比，美國(guó)的MMF還具有簽發(fā)支票、轉(zhuǎn)賬付款等支付功能，中國(guó)MMF未來(lái)仍有創(chuàng)新空間。

中國(guó)貨幣市場(chǎng)基金的機(jī)遇、風(fēng)險(xiǎn)與監(jiān)管

MMF爭(zhēng)奪活期存款帶來(lái)“鯰魚效應(yīng)”，推動(dòng)商業(yè)銀行與金融市場(chǎng)的變革與創(chuàng)新。各類MMF產(chǎn)品分流存款、客戶需求不斷變化、外部競(jìng)爭(zhēng)日益加劇的新形勢(shì)，促使商業(yè)銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)理念和發(fā)展方式。從銀行業(yè)發(fā)展歷程看，商業(yè)銀行始終在順應(yīng)時(shí)代的變化與創(chuàng)新，在發(fā)展中不斷融入新元素、新內(nèi)容。利率市場(chǎng)化改革大背景下，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)積極創(chuàng)新的互聯(lián)網(wǎng)精神、開放共享的平臺(tái)化運(yùn)營(yíng)、大數(shù)據(jù)挖掘分析方法和高度注重客戶體驗(yàn)的理念，加劇了零售客戶市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度，客觀上倒逼傳統(tǒng)商業(yè)銀行自我變革。例如，美國(guó)銀行業(yè)以MMDA來(lái)應(yīng)對(duì)MMF的競(jìng)爭(zhēng)，目前國(guó)內(nèi)各家商業(yè)銀行正在推動(dòng)活期儲(chǔ)蓄與貨幣收益掛鉤方面的積極創(chuàng)新。同時(shí)，更值得關(guān)注的是，貨幣市場(chǎng)基金的崛起將使得目前貨幣市場(chǎng)以銀行為主的交易結(jié)構(gòu)更加多樣化，活躍短期貨幣市場(chǎng)交易，促進(jìn)貨幣市場(chǎng)短期投資標(biāo)的發(fā)展，完善金融市場(chǎng)體系和價(jià)格形成機(jī)制，對(duì)于進(jìn)一步形成有效的市場(chǎng)化利率水平具有積極意義。

在MMF的推動(dòng)下，中國(guó)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程正在形成“小額先行、加速推進(jìn)”的獨(dú)特市場(chǎng)化路徑。美國(guó)利率市場(chǎng)化改革秉承“先長(zhǎng)期、后短期，先大額、后小額”的原則，1961年首先面向個(gè)人和企業(yè)推出大額可轉(zhuǎn)讓存單，邁出了大額存款利率市場(chǎng)化改革第一步；1972年后MMF出現(xiàn)并快速增長(zhǎng)，實(shí)質(zhì)上實(shí)現(xiàn)了小額、活期存款利率市場(chǎng)化。中國(guó)現(xiàn)有的大額可轉(zhuǎn)讓存單僅面向銀行間市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者，個(gè)人和企業(yè)大額存款并未實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，而MMF快速發(fā)展率先實(shí)現(xiàn)了小額資金的利率市場(chǎng)化。中國(guó)規(guī)模最大的MMF“余額寶”人均持有金額僅4307元，顯示目前中國(guó)的MMF是典型的小額活期儲(chǔ)蓄替代品。同時(shí)，可以預(yù)計(jì)中國(guó)利率市場(chǎng)化推進(jìn)效率將更高。美國(guó)存款利率市場(chǎng)化耗時(shí)十余年，主要原因在于監(jiān)管政策的調(diào)整流程復(fù)雜、耗時(shí)長(zhǎng)。1970年尼克松政府設(shè)立“金融結(jié)構(gòu)與管制委員會(huì)”，并于次年提出《關(guān)于金融結(jié)構(gòu)和管制的報(bào)告》論證利率市場(chǎng)化改革的必要性，但遭到國(guó)會(huì)、金融機(jī)構(gòu)、州政府等抵制。1979年卡特政府《金融制度改革法案》終獲批準(zhǔn)，隨后《1980年廢止對(duì)存款機(jī)構(gòu)管制及貨幣控制法案》和《1982年存款機(jī)構(gòu)法案》通過(guò)，針對(duì)Q條例的放松措施才實(shí)質(zhì)性展開。美國(guó)的銀行賬戶產(chǎn)品創(chuàng)新需要政府、國(guó)會(huì)批準(zhǔn)才能在全國(guó)推廣，存款類機(jī)構(gòu)應(yīng)對(duì)存款下滑的措施無(wú)法得到及時(shí)推行。目前，中國(guó)監(jiān)管部門整體上對(duì)互聯(lián)網(wǎng)金融有更為開放、包容的態(tài)度，以及來(lái)自銀行積極主動(dòng)的應(yīng)對(duì)都將進(jìn)一步加速利率市場(chǎng)化，貨幣市場(chǎng)基金對(duì)存款的“平行線”競(jìng)爭(zhēng)作用得到了較好發(fā)揮。

應(yīng)重視MMF的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，尋求鼓勵(lì)普惠金融發(fā)展與保持金融穩(wěn)定的平衡。借助互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)支持?jǐn)U大金融服務(wù)的覆蓋面和滲透率，為中小零售客戶者提供更加便捷、高效的現(xiàn)代金融服務(wù)，體現(xiàn)了包容性金融的發(fā)展思路。但也應(yīng)認(rèn)識(shí)到，MMF產(chǎn)品收益率中包含著風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，其高收益的背后是基金資產(chǎn)負(fù)債期限錯(cuò)配、流動(dòng)性和支付功能打折扣、中央銀行不提供“最后貸款人”保證等一系列風(fēng)險(xiǎn)因素。當(dāng)同業(yè)市場(chǎng)出現(xiàn)波動(dòng)，機(jī)構(gòu)投資者往往第一時(shí)間贖回MMF，或在不同MMF產(chǎn)品間套利，造成“踩踏”。金融危機(jī)暴露出流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和利率、信用等其他風(fēng)險(xiǎn)間往往密切聯(lián)系�；�金管理人應(yīng)注意控制期限錯(cuò)配敞口，充分估計(jì)可能出現(xiàn)的流動(dòng)性缺口。監(jiān)管者應(yīng)健全適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)特性的監(jiān)管體系和監(jiān)管手段，在鼓勵(lì)創(chuàng)新、保護(hù)金融消費(fèi)者和保證金融穩(wěn)定間尋求適當(dāng)?shù)钠胶�。例如，可以通過(guò)加強(qiáng)久期限制和壓力測(cè)試等手段監(jiān)測(cè)管理風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)應(yīng)當(dāng)加快中國(guó)短期貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新與發(fā)展，從市場(chǎng)建設(shè)層面緩釋風(fēng)險(xiǎn)。（完）

（牛播坤博士協(xié)助參與了本文資料的整理，在此致謝）

文章來(lái)源：《中國(guó)金融》2014年第6期

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