這個(gè)“兇器”08年曾做空老美樓市 中國(guó)版CDS能否破局重生？

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CDS是目前全球交易最為廣泛的場(chǎng)外信用衍生品，在國(guó)際市場(chǎng)上已然赫赫有名，顯然它既能讓對(duì)沖基金賺的羨煞旁人，又能讓美國(guó)輸?shù)弥两窕靥旆πg(shù)。既然此次“登陸”中國(guó)，我們亟需了解它的“套路”。

　　周五(9月23日)，中國(guó)版CDS(信用違約互換)和CLN(信用聯(lián)結(jié)票據(jù))交易規(guī)則正式發(fā)布。

　　昨天上午，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)發(fā)布《信用聯(lián)結(jié)票據(jù)業(yè)務(wù)指引》、《信用違約互換業(yè)務(wù)指引》、《信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證業(yè)務(wù)指引》等幾則公告，自發(fā)布之日起實(shí)行。

　　當(dāng)然這則消息并沒獲得普通投資者足夠的關(guān)注，CDS對(duì)中國(guó)投資者還很陌生，這款衍生工具，曾經(jīng)引爆美國(guó)08年房地產(chǎn)次貸危機(jī)。

　　CDS是什么鬼？

　　說到CDS，不得不提極具代表行的美國(guó)電影《大空頭》中的場(chǎng)景。眼光獨(dú)到的對(duì)沖基金經(jīng)理Michael Burry重倉(cāng)做空MBS(抵押貸款證券化)，買入CDS，房地產(chǎn)市場(chǎng)崩潰引發(fā)了嚴(yán)重的信貸危機(jī)，Michael因此獲得高杠桿的違約保證金收益，賺的滿缽。

　　當(dāng)然在現(xiàn)實(shí)中，CDS曾被認(rèn)為是造成2008年金融危機(jī)的重要推手。2008年美國(guó)金融危機(jī)之前，以CDS為主的柜臺(tái)衍生品市場(chǎng)(OTC)是一個(gè)無(wú)集中競(jìng)價(jià)、無(wú)公開交易信息、無(wú)監(jiān)管法律的“三無(wú)”市場(chǎng)，而后瘋狂的資金吹大了泡沫，并最終走向了破滅。

　　究竟何謂CDS？

　　CDS是目前全球交易最為廣泛的場(chǎng)外信用衍生品，在國(guó)際市場(chǎng)上已然赫赫有名，顯然它既能讓對(duì)沖基金賺的羨煞旁人，又能讓美國(guó)輸?shù)弥两窕靥旆πg(shù)。既然此次“登陸”中國(guó)，我們亟需了解它的“套路”。

　　如上圖，CDS買方在有抵押情況下借款給欠債人，而又擔(dān)心欠債人違約不還款，此時(shí)便向CDS的賣方購(gòu)買一份有關(guān)該債權(quán)的CDS合約。CDS買方會(huì)定期向CDS賣方支付一定的費(fèi)用。CDS賣方則向買方承諾，如果在合約期間所指定的資產(chǎn)出現(xiàn)了信用違約事件，就會(huì)向買方賠付相應(yīng)的損失。

　　世界上第一筆CDS交易可以輕松解釋它的原理：

　　1993年，J.P。摩根銀行當(dāng)時(shí)身陷一個(gè)兩難處境，一面是其老客戶美國(guó)埃克森石油公司因面臨50億美元的天價(jià)罰款而向它申請(qǐng)貸款，該筆貸款風(fēng)險(xiǎn)小、利潤(rùn)低；另一面是當(dāng)時(shí)《巴塞爾資本規(guī)定》規(guī)定，銀行每借出100美元就要留存8美元的準(zhǔn)備金，而對(duì)于向�？松�這樣高信用公司的放款，這8%的資本儲(chǔ)備幾乎完全是資源浪費(fèi)。

　　J.P。摩根的金融衍生品部門，想出一個(gè)辦法。他們找到第三方：歐洲重建和發(fā)展銀行。歐洲重建和發(fā)展銀行每年向J.P。摩根收取一定的費(fèi)用，如果�？松�公司違約無(wú)法償還貸款，歐洲重建和發(fā)展銀行則承擔(dān)J.P。摩根的損失；若沒有違約發(fā)生，一切安好，歐洲重建和發(fā)展銀行則會(huì)取得不錯(cuò)的收益。

　　結(jié)果證明，這次發(fā)明創(chuàng)造實(shí)現(xiàn)了“三贏”：

　　CDS賣方：歐洲重建與發(fā)展銀行幾乎躺著穩(wěn)賺一筆擔(dān)保傭金，因?yàn)榘？松�這樣的大公司，違約的可能性基本為零。

　　CDS買方：J.P。摩根用很小的一筆保險(xiǎn)金付出，就取得歐洲重建與發(fā)展銀行的擔(dān)保，使該筆50億美元放款為零風(fēng)險(xiǎn)，因此免除留存4億美元準(zhǔn)備金的義務(wù)。更加的安心獲得了貸款利息收入。

　　當(dāng)然，�？松�也順利獲得了貸款。CDS由此誕生并獲得市場(chǎng)認(rèn)可。

　　CDS這樣躺著賺錢

　　衍生品設(shè)計(jì)的都是為了對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的，正如上述J.P。摩根銀行的例子。但在現(xiàn)實(shí)操控中，CDS卻變成投機(jī)者的利器。

　　如今國(guó)際市場(chǎng)上的CDS早已不再是金融資產(chǎn)持有方為違約風(fēng)險(xiǎn)購(gòu)買保險(xiǎn)的保守范疇，它實(shí)際上已經(jīng)異化為了信用保險(xiǎn)合約買賣雙方的對(duì)賭行為，CDS也因此被冠以“空頭利器”的美名。

　　CDS合約雙方其實(shí)都可以與需要信用保險(xiǎn)的金融資產(chǎn)毫無(wú)關(guān)系，他們賭的就是信用違約事件是否出現(xiàn)。這種對(duì)賭的行為和規(guī)模早已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出信用違約掉期設(shè)計(jì)的初衷。

　　因?yàn)镃DS在市場(chǎng)上一個(gè)微小的動(dòng)作便會(huì)產(chǎn)生很大的影響，更多投機(jī)者利用CDS的特征獲利，比如《大空頭》里的對(duì)沖基金經(jīng)理Michael，也例如下面的例子，通過押注做空大宗商品巨頭嘉能可違約來獲利。

　　今年年初受中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度放緩的影響，銅價(jià)已經(jīng)大幅下跌至數(shù)十年以來的最低水平，從而導(dǎo)致礦業(yè)生產(chǎn)和大宗商品巨頭嘉能可(Glencore)陷入危機(jī)。

　　高盛當(dāng)時(shí)警告稱，嘉能可恐怕會(huì)失去其BBB級(jí)的投資級(jí)信用評(píng)級(jí)，掉入BBB級(jí)一下的垃圾級(jí)信用評(píng)級(jí)。此舉使得嘉能可股價(jià)再度下跌至接近于歷史低點(diǎn)的水平，最低一度觸及75便士(約合1.14美元).

　　此時(shí)，押注做空嘉能可投機(jī)者的春天來了，嘉能可的CDS價(jià)格飆升至1128個(gè)基點(diǎn)，創(chuàng)2008年金融危機(jī)以來新高，是2014年3月170個(gè)基點(diǎn)的7倍左右。

　　中國(guó)拿CDS做什么？

　　CDS引爆美國(guó)次貸危機(jī)，還是做空利器，那么中國(guó)推出其目的何在？

　　可見CDS設(shè)計(jì)的初衷主要作用是解決信用風(fēng)險(xiǎn)的流動(dòng)性問題，正好匹配目前中國(guó)債市信用風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)、信用風(fēng)險(xiǎn)正向流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)彌漫的情形。

　　今年違約事件頻發(fā)，今年以來已至少有18只國(guó)內(nèi)債券違約，而2015年全年的數(shù)字為7只。在這種情況下，中國(guó)投資者迫切需要對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)的工具。購(gòu)買者可以從相應(yīng)企業(yè)的倒閉中牟利。

　　民生證券管清友、李奇霖等分析師認(rèn)為，目前債市信用風(fēng)險(xiǎn)事件頻發(fā)，“打破剛兌”正在加速推進(jìn)，市場(chǎng)非常需要風(fēng)險(xiǎn)分散工具，只要工具缺陷不再，CDS將會(huì)迎來快速發(fā)展。

　　解決商業(yè)銀行不良資產(chǎn)，實(shí)質(zhì)也是解決信用缺失問題，而發(fā)展信用衍生產(chǎn)品CDS就是對(duì)癥下藥，將有助于化解銀行不良資產(chǎn)。

　　而作為資本市場(chǎng)新型的信用風(fēng)險(xiǎn)管理工具，CDS的優(yōu)勢(shì)非常明顯。光大證券表示，首先，CDS可以平抑對(duì)沖信用風(fēng)險(xiǎn)，化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其次，CDS有助于金融市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的發(fā)揮。第三，CDS有利于增強(qiáng)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性。

　　中國(guó)版CDS能否在新規(guī)下破局重生，或?qū)�決定著中國(guó)債市的未來走向。

　　事實(shí)上，中國(guó)期盼迎來CDS這款能分散風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生產(chǎn)品已久。6年前中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)就首次試圖引入信用違約互換。卻只于2010年推出被稱為：中國(guó)版CDS的雛形的信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具(CRM).

　　今年5月交易商協(xié)會(huì)再次提出征求意見稿推出CDS和 CLN兩個(gè)新產(chǎn)品。昨日中國(guó)市場(chǎng)終于迎來CDS這款國(guó)際債券市場(chǎng)上最基礎(chǔ)、使用最廣泛的信用衍生品之一。(此處應(yīng)該有掌聲)

　　當(dāng)心！曾經(jīng)的高房?jī)r(jià)“毀滅者”

　　CDS的出名，不是因?yàn)樗鼊?chuàng)造時(shí)的溫馨故事，而是因?yàn)樗�做壞事時(shí)的“洪荒之力”。

　　如今房?jī)r(jià)漲的中國(guó)人都“羞澀了”。國(guó)際房地產(chǎn)顧問戴德梁行發(fā)布的三季度數(shù)據(jù)顯示，上海住宅的套均總價(jià)很可能已經(jīng)超過紐約，追趕倫敦。且過去五年間，上海房?jī)r(jià)穩(wěn)步提升，年增幅在4%-20%之間，年均增長(zhǎng)率為10%。上海房?jī)r(jià)的增長(zhǎng)速度明顯高于紐約及倫敦，甚至是紐約的14倍。

　　時(shí)間縱向?qū)Ρ�，同樣異�；鸨�的還有07-08年美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，而且貸款買房盛行，許多投資銀行為了賺取暴利，采用20-30倍杠桿操作。同時(shí)能夠?yàn)楦軛U投資“保駕護(hù)航”的CDS也充斥著整個(gè)市場(chǎng)。

　　由于CDS牟利具有些許“空手套白狼”的性質(zhì)，CDS合同被反復(fù)炒高、分割、轉(zhuǎn)手并形成了CDS市場(chǎng)，貪婪的人愈加瘋狂。據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)數(shù)據(jù)，美國(guó)商業(yè)銀行簽署CDS合同金從2000年的1萬(wàn)億美元，暴漲到2008年3月的62萬(wàn)億美元。

　　問題是，CDS市場(chǎng)存在著重大的制度性缺陷，62萬(wàn)億美元的規(guī)模將整個(gè)世界金融市場(chǎng)暴露在了一個(gè)前所未有和無(wú)法估量的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之下。

　　房?jī)r(jià)漲到一定的程度就漲不上去了，后面沒人接盤。此時(shí)房產(chǎn)投機(jī)人急得像熱鍋上的螞蟻。房子賣不出去，高額利息要不停的付，終于到了走投無(wú)路的一天，把房子甩給了銀行。此時(shí)違約就發(fā)生了。

　　無(wú)數(shù)CDS和次貸資產(chǎn)化證券都建立在房地產(chǎn)這同一個(gè)資產(chǎn)池上，瞬間無(wú)數(shù)人資不抵債。更糟糕的是，杠桿原理又將虧損進(jìn)一步放大，形成了不可估量的美國(guó)金融危機(jī)。

　　盡管美聯(lián)儲(chǔ)前主席格林斯潘曾反復(fù)稱贊CDS是一項(xiàng)重大的金融創(chuàng)新，在全球范圍分散了美國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)。

　　然而，事實(shí)是信用違約掉期已經(jīng)發(fā)展成為一枚正在嘀嗒作響的“金融定時(shí)核炸彈”，隨時(shí)威脅著整個(gè)世界的金融市場(chǎng)安全。

　　相信有不少人看到這里立馬將電影《大空頭》列上日程，周末刷部好片，是不是離你的“小目標(biāo)”更進(jìn)一步了呢？

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