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對中國經(jīng)濟悲觀的深層原因
海通證券首席經(jīng)濟學家李迅雷
過去兩周與海內(nèi)外基金經(jīng)理做了很多交流，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)人都比較悲觀，其悲觀程度甚至超過2008年次貸危機時的情形。不僅投資者如此，企業(yè)家和老百姓對經(jīng)濟的滿意度也在下降。但從已經(jīng)公布的數(shù)據(jù)看，無論是GDP、出口、固定資產(chǎn)投資還是就業(yè)、居民收入增長等都比2009年上半年要好。那么，問題出在哪里呢？僅僅是因為國內(nèi)房地產(chǎn)的調(diào)控和國外歐債危機的蔓延嗎？
2011年A股全部上市公司實現(xiàn)歸屬母公司股東凈利潤19208億元，同比增長13.24%，與2010年38.96%的凈利潤增速相比，大幅放緩。到了2012年第一季度，則出現(xiàn)了負增長。與此同時，1-4月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤14525億元，同比下降1.6%。之所以出現(xiàn)這一現(xiàn)象，固然有經(jīng)濟周期的因素，也有海外經(jīng)濟疲弱的原因，但更有中國自身經(jīng)濟結(jié)構(gòu)變化的深層原因。
國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，1-5月份重工業(yè)增速為10.3%，輕工業(yè)增速自1999年以來首次超過重工業(yè)，達到11.5%，這或許標志著1999年開始的這輪重工業(yè)化已經(jīng)開始減速，盡管中國整個重工業(yè)化的進程還能持續(xù)，但也已經(jīng)步入了后期階段。
其實，用粗鋼產(chǎn)量的增速變化來反映重工業(yè)化的階段會更有說服力。中國粗鋼產(chǎn)量的增速在2005年達到峰值后逐年回落，從當年的28%左右，回落至去年的7.3%，而粗鋼產(chǎn)量的增幅變化大致可以作為判斷各個國家重工業(yè)化進程的依據(jù)。如美國粗鋼產(chǎn)量達到峰值在1935年左右，日本和韓國則分別在1958年和1970年左右，之后它們都步入了重工業(yè)化的后期。
那么，在重工業(yè)化步入后期之后，會有什么變化，為何會讓企業(yè)主產(chǎn)生悲觀情緒？這可以從資本報酬率下降的角度來解釋，如前所述，2010年之后企業(yè)盈利增速開始下滑，導致投資意愿也會隨之下降。這些年來，中國企業(yè)海外投資的規(guī)模增長非常驚人，說明有部分企業(yè)已經(jīng)開始向外轉(zhuǎn)移資本，也說明改革開放30多年來資本由短缺變?yōu)檫^剩。
根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)推算，1998-2008年，企業(yè)盈利總額占GDP的比重明顯上升，而勞動報酬總額占比明顯下降。如在2000年，企業(yè)盈利總額占GDP的比重為19%，而勞動報酬總額占GDP為51%，至2007年，企業(yè)盈利總額占GDP的比重上升至31%，而勞動報酬總額占GDP的比重降至不到40%。
但2009年之后，勞動薪酬占比開始明顯上升，如職工工資總額占GDP之比從2008年之前的11.2%左右，上升到2009年之后的11.8%左右，而企業(yè)盈利的占比則呈現(xiàn)下降趨勢，其中人力成本上升是一個很重要的原因，其次是資本過剩背景下獲得超額回報率的機會減少。2009年初ZF部門推出的兩年4萬億投資計劃，實質(zhì)上是把未來幾年的很多投資項目提前到開展了，導致未來可投項目的減少。
未來CPI漲幅將超PPI：消費成本上升、企業(yè)盈余減少
研究美國、韓國的產(chǎn)業(yè)變遷可以發(fā)現(xiàn)，在重工業(yè)化的加速階段，PPI累計漲幅都超過CPI累計漲幅，而到了重工業(yè)化的后期，CPI則超過了PPI。中國也已步入重工業(yè)化后期，故CPI也有望超過PPI。從今年前5個月中國CPI與PPI的走勢看，似乎可以得到印證：盡管這兩個指標都在回落，但PPI已經(jīng)是負增長，而CPI漲幅還在3%以上。
對于重工業(yè)化后期CPI為何超越PPI，可以從就業(yè)人口比例下降的角度來解釋，因為就業(yè)人口下降導致薪酬收入增加，從而帶動消費。這同樣可以參照日本1990年人口紅利消失的拐點出現(xiàn)后，消費大幅增長的案例。而決定消費將主導經(jīng)濟增長的最大理由，還是長期以來依靠投資拉動的模式確實已經(jīng)到了末期。
重工業(yè)化由加速到減速，與城市化水平和人口結(jié)構(gòu)的變化有很大關(guān)系。過去十年，城市化水平快速提升，人口遷移速度很快，但從去年起，外出農(nóng)民工數(shù)量開始銳減，從2010年的800多萬減至500多萬。當中國城市化率達到50%之后，今后的上升幅度也開始放緩。同時，中國人口的增速明顯放慢，且青壯年人口比重減幅更大。從參加高考的人數(shù)來看，2008年達到歷史最高峰1050萬，2009年降至1020萬，今年則降至900萬左右。經(jīng)濟增長本質(zhì)就是人口現(xiàn)象，人口流動與人口結(jié)構(gòu)的變化，會導致投資需求與消費需求之間的此消彼長，或進一步改變消費中服務消費的比重。
2009年起，勞動者報酬的快速上升，或預示著未來勞動力結(jié)構(gòu)性短缺使得人工成本還將繼續(xù)上升，這對推升CPI也是一個重要因素。在今后CPI將短期維持在3%或更高的情況下，服務類價格的上漲更值得重視，尤其是交通通訊、文化娛樂和教育等行業(yè)的消費，都屬于收入結(jié)構(gòu)發(fā)生變化之后消費升級的范疇，此外人口老齡化對醫(yī)療衛(wèi)生、保健養(yǎng)老的服務需求也會不斷增加，將導致CPI中服務消費的價格快于普通商品的價格漲幅。
從中國過去20年的消費結(jié)構(gòu)變化情況看，服務類消費的份額確實在提升，這與日本和韓國完全類似。目前，中國服務類消費大約只占消費總額的1/3左右，雖然這存在低估，但與美國服務類消費2/3的占比相比，顯然還有很大的發(fā)展空間。因此，在這輪結(jié)構(gòu)調(diào)整中，無論是企業(yè)主還是老百姓，都會感受到賺錢難和消費成本上升的壓力。
中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)憂為喜還需等多久
中國經(jīng)濟增速將下一個臺階已經(jīng)沒有太多疑問，原本在2008年就應該調(diào)整的步伐，被次貸危機所打亂，2009年中國經(jīng)濟如打了一針強心劑，但最終還是疲弱下來。因此，這輪經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整可以看成是對過去十多年以房地產(chǎn)投資為主導的高增長的修正，應屬于長周期（kuznets cycle)的范疇。若從2010年第四季度GDP增速開始回落算起，則調(diào)整期可能覆蓋整個10年代。從日美韓臺等經(jīng)濟體的長周期調(diào)整案例看，十年的調(diào)整期也不算長，同時結(jié)構(gòu)調(diào)整也不意味著經(jīng)濟會持續(xù)下滑，因為長周期中同時還包含中周期（Juglar cycle)和短周期（kitchin cycle)。中周期的見底時間最晚會在2014年，而短周期或庫存周期，估計在今年下半年就應該見底了。
這意味著，今年中國經(jīng)濟增長的曲線應該是一個淺U型，悲觀的情緒會在下半年有所轉(zhuǎn)好，但這樣一個補庫存周期對經(jīng)濟拉升的力度也非常有限，未來幾年中國增速波動的均值大約在7-8%之間。但中周期的見底回升還是值得期待，中周期主要指設(shè)備投資周期，中國經(jīng)濟需要發(fā)展的地方還有很多，投資機會也很多，如區(qū)域經(jīng)濟的發(fā)展、集約化生產(chǎn)、生產(chǎn)設(shè)備的更新?lián)Q代、消費升級等還都需要大量的投資，但投資應該從過去由ZF主導的模式向民間主導的模式轉(zhuǎn)變。如果說中國人口紅利已經(jīng)所剩無幾，但還有改革和創(chuàng)新紅利，以及過去30多年經(jīng)濟高增長所積累并由ZF掌控的巨額資源。
當然，要使中國當前的優(yōu)勢和潛力真正成為經(jīng)濟增長的動力，還需要把握好時機和改革節(jié)奏，因為經(jīng)濟周期的變化本身已經(jīng)包含了政策推動力。而要改變企業(yè)主和投資者的悲觀預期，減少老百姓對未來通脹的擔憂，在推進改革的力度上就需要超預期。
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